山东省药用玻璃股份有限公司（股票简称：山东药玻）1970年创立，2002年6月在上交所上市，是全球领先的药用玻璃包装与丁基胶塞制造商，国内少数具备“瓶 + 塞 + 盖” 全产业链生产交付能力、掌握全套中硼硅模制瓶核心技术的企业。

　　山东药玻的核心产品涵盖模制瓶、棕色瓶、安瓿瓶、管制瓶、丁基胶塞、铝塑盖等六大系列千余种规格；模制抗生素瓶国内市占率超80%，中硼硅模制瓶市占率稳居行业首位，广泛服务于化学药、生物药、疫苗、中药等制药领域，客户覆盖国内外头部药企。

　　2025年，山东药玻的营收同比下跌8.8%，这是其多年来的首次下跌。在2023年接近50亿元规模之后，山东药玻就有点被卡住了的感觉，使50亿元成为其阶段性的一道坎。

　　除“铝塑盖塑料瓶系列”和其他业务略有增长之外，包括“模制瓶系列”和“棕色瓶系列”在内的核心业务都出现了下跌，有四大系列的业务下跌kaiyun手机网 开云登录网址都超过一成，经营形势还是相当严峻的。

　　国内市场下跌近两成，国外市场略有增长，占比再次提升后，超过了1/3。通过国外更广大的市场来维持增长状态，是很多企业不得不去面对的形势，哪怕现在的国际贸易环境复杂，也不能停下这方面的努力。

　　2025年的净利润下跌超1/4，同样是多年不见的下跌。当适应了持续增长的模式后，面对突然到来的营收下跌，成本和费用的增长惯性还在，此时的净利润更大幅度下跌，是常见现象。

　　当逐步适应了增长变慢，甚至是波动的市场环境后，除非出现更大的利空，很多优质企业一般都能稳住净利润的波动幅度。

　　毛利率的波动还是相当大的，疫情下三年的持续下跌并探底，但没有影响净利润的持续增长，这就是营收增长的规模效应在起作用。随后三年的毛利率反弹，2023年和2024年还结合着营收增长，净利润表现就相当亮眼了；2025年的毛利率稳中略增，但营收下跌，规模效应的负作用还是盖过了毛利率的影响。

　　不管是销售净利率，还是净资产收益率，一直都是优秀的表现。最近三年的净资产收益率与销售净利率的距离被拉开了，当然是净资产过多，也就是杠杆用得太小的原因。

　　对于持续盈利的公司来说，如果不加大分红或回购股票等方式的力度，消耗过多的净资产，就需要营收的持续高速增长，而后者是一定不可持续的，因为任何行业和企业，都会面对增长天花板的考验。

　　核心业务“模制瓶系列”的毛利率也最高，2025年还在增长，这是其毛利率反弹的核心动力；与其表现基本一致的还有“丁基胶塞系列”和“铝塑盖塑料瓶系列”。“棕色瓶系列”表现则与“模制瓶系列”相反，水平要低一些，2025年还在下跌。“管制瓶”和“安瓿瓶”业务虽然有增有减，但毛利率水平太低，对平均毛利率有所拖累。

　　导致上述各产品系列的盈利能力差异较大的原因，是山东药玻在这些业务上的优势地位不同所决定的。能否逐步提升产品竞争力，同时也提升毛利率？只有以后再来看了。

　　2025年国内外市场的毛利率都在增长，看起来增长幅度都比平均增幅高，这是什么原因呢？国外市场的毛利率略低于国内市场，其占比的提升，在一定程度上拉低了平均毛利率，结果就成了，2025年的平均毛利率只增长了0.1个百分点。

　　主营业务盈利空间在两成左右，还是相当厉害的水平，只是这几年并非一直增长，比如2022年就出现过下跌，只是当年的营收增长更快，这方面的影响被掩盖了。2023年和2024年的持续增长，再结合着同时发生的营收增长，盈利形势就更好了。

　　2025年的主营业务盈利空间下降了1.7个百分点，全部都是期间费用占营收比上升导致的。虽然期间费用只增长了4000万元，但营收在增长，其占营收比的上升就比较明显了。如果说期间费用中财务费用净收益下降的影响2200万元，与经营的关系不大；再加上更注重研发投入，而压缩营销的措施，可能对后续产品竞争力更kaiyun手机网 开云登录网址有利，这也是事实。

　　在其他收益方面，除了2023年和2024年基本持平之外，其他三年都是净损失的状态，2025年因为“资产减值损失”高达1.57亿元，导致净损失明显高于其他年份，这也是净利润下跌幅度超过同期营收的重要原因之一。

　　“资产减值损失”较高的主要原因，除了“存货跌价损失”高达1亿元之外，还有“在建工程减值损失”和“固定资产减值损失”合计达5400万元。“在建工程减值损失”全部都是“药用玻璃产能整合及节能改造项目”导致的，其年末累计的“减值准备”接近1亿元，对一个总投资近亿元的项目来说，基本算是失败的投资了。

　　“存货跌价损失”的增长，当然与2025年存货规模的大幅增长有关。这是营收下跌状态下的存货增长，存货周转天数也明显拉长，如果说不存在滞销这类问题，应该是没人会信的。但问题并不严重，后续期间可通过“产销协同”等方式，把其逐步调整好。

　　“经营活动的现金流量净额”表现较好，每年都是净流入的状态，2025年的净流入金额较前两年有所下降，我们刚才已经看到了，存货增长的影响较大。2025年固定资产的投资规模开始明显下降，这已经低于折旧和摊销的规模了，以前产能扩张等模式，也正在经历调整。

　　最近五年中，“经营活动的现金流量净额”高于净利润的三年，主要都是因为折旧回收资金，其他因素基本能抵平。

　　2022年和2025年都是因为存货的规模增长较大，导致“经营活动的现金流量净额”表现不佳。前面虽然说过可以通过产销协同来解决，但前些年项目建设的规模较大，想大幅降低费用和存货之类的难度还是不小的。

　　经营性长期资产在2024年末达到峰值，2025年末略有下降；固定资产基本稳定，因为在建工程还在转入其中。2025年末的在建工程的规模已经大幅下降，后续期间的建设步伐应该会减缓，至少会更加谨慎地展开投入了。

　　山东药玻的长短偿债能力都过强，其资产负债率持续下降，2025年末已经不到两成，这样的杠杆效果就不是太明显了。

　　山东药玻在2024年营收增长变慢后，2025年就出现了营收和净利润双双下跌的情况，他们在财务、经营和投资战略上，均已采取了保守经营模式，后续期间的发展应该会明显不同于前些年。